瓦森纳协议对出口至中国高端机床限制不减，工业母机进口替代需求愈发迫切，数控系统等核心零部件，以及高端五轴机床为关键环节，研发能力较强的公司有望充分受益。此外，国内企业纷纷加强海外布局，国内需求也有望逐步复苏，产品结构完善/运营效能不断的提高的企业亦有较好发展前景。

  2023上半年由于下游处于弱复苏阶段，机床刀具营收基本持平，自主可控及出口为主要推动力，五轴机床、数控系统等细致划分领域表现更优，产品结构及产能利用率是利润的重要影响因素。

  我们选取 14 家上市公司作为样本，对机床刀具行业做多元化的分析。（1）金属切削机床：包括海天精工、纽威数控、科德数控、秦川机床、国盛智科、浙海德曼、创世纪、拓斯达等；（2）金属成型机床：包括亚威股份、思进智能、合锻智能等；（3）数控系统：华中数控；（4）刀具：华锐精密、欧科亿。

  营收端，下游整体处于弱复苏阶段，五轴机床、数控系统等细致划分领域表现更优。14 家样本公司 2023H1 整体营收为 137.91 亿元，同比增长 1.66%；单 Q2 来看，整体营收为 73.40 亿元，同比增长4.62%，增速有所加快。

  细分环节来看，2023 年上半年，金属切削机床整体营收为 100.15亿元，同比下降 0.75%，但产品以五轴机床为主的科德数控营收同比增加 42.77%，拓斯达主营五轴机床的子公司埃弗米营收同比增加 42.08%，签单量 115 台，同比增长近 70%，出货量 111 台，同比增长超 140%；金属成型机床整体营收为 20.00 亿元，同比下降 1.65%，金属成形机床国产化率相对更高，较易受国内经济周期影响；数控系统环节营收为 8.86 亿元，同比增长 41.35%，进口替代成为业绩增长的重要推动力；刀具整体营收为 8.90 亿元，同比增长 9.18%。总的来看，在下业弱复苏背景下，资本开支整体平稳，受益于进口替代及产品高端化的五轴机床、数控系统，及产能释放+进口替代的刀具环节表现更优。

  细分环节来看，2023 年上半年，金属切削机床整体归母纯利润是 9.95 亿元，同比下降 6.72%，但产品以五轴机床为主的科德数控归母净利润同比增加 73.46%，出口占比较高的纽威数控、海天精工利润增长 25%-30%左右，明显高于行业中等水准；金属成型机床整体归母纯利润是 1.60 亿元，同比下降 24.86%，金属成形机床国产化率相对更高，较易受国内经济周期影响，我们大家都认为利润下滑幅度较大，或与行业竞争以及产能利用率相对不高有关；数控系统环节归母纯利润是-0.35 亿元，同比亏损减少，规模效应逐渐显现；刀具整体归母纯利润是 1.71亿元，同比下降 14.96%。总的来看，在下业弱复苏背景下，机床刀具板块利润表现弱于营收，出口或高端化产品占比较高的公司纯收入能力提升，有价格压力或者产能利用率不高的环节利润表现较差。

  从 14 家样本公司来看，单季度毛利率整体呈现下行态势，从 2020Q3 的 29.76%下滑到 2023Q2 的 25.77%，我们大家都认为或与中低端机型的价格战有关，同时各家企业产能纷纷扩张，部分无法消纳的产能也在某些特定的程度上影响了毛利率表现。净利率方面，除年底部分企业有较多计提外，整体净利率保持在 10%上下，基本维持稳定。我们大家都认为，随着进口替代进程逐步深化，国内机床刀具企业产品结构将持续改善，盈利能力更强的中高端机型占比提升，整体利润率有望呈现回升的态势。

  机床刀具行业上市公司大多坚持稳健的信用政策，整体收现比维持在较高水准，由 2021H1 的 74.52%逐年提升至 2023H1 的 77.92%；2023H1 经营性现金流量净额大幅改善，由 2022H1 的-7.66 亿元改善至 2023H1 的 4.03 亿元。应收账款规模逐年扩大，若分析具体公司，主要系拓斯达和创世纪的应收账款大幅度增长，前者营收中包含较多项目制工程，后者营收体量较大，其他公司应收账款未有太大增长。

  高端化：制造业升级背景下五轴机床占比逐年提升。得益于航空航天、模具、船舶等行业的发展，同时“首台套”等自刺激性政策给内资五轴公司能够带来红利，据 MIR 统计，2022 年中国市场对五轰机床的需求数量为 4415台，市场规模高达 95.7 亿元。预计未来五年内市场规模将持续增长。整体复合增长率为 15%左右，远高于金属切割机床市场的复合增长率。

  机床零部件中机身、钣金件与传动系统部件实现了较高的国产化率，但在核心零部件上进口依赖度仍大，尤其是高端数控系统等仍然被国外厂商占据，整体国产化率仅 20%，为零部件国产化率最薄弱的环节。在瓦森纳协定等的压力下，国内中高端数控系统有望加速替代。

  行业突破：航空航天是供应链安全关键领域，新能源汽车为国产厂商带来增量机遇。数控系统配套数控机床，最终下游为使用数控机床的制造业企业，按应用领域分主要是汽车、消费电子和国防军工等。其中，消费电子领域对精度、速度及可靠性有一定要求，但技术门槛相比来说较低，数控系统及配套国产化率相比来说较高。汽车领域对数字控制机床和系统的要求居中，但由于安全性可靠性要求比较高，一般都会采用国外的数控系统，国产化率较低，新能源汽车带来新需求，且对于交期要求比较高，为国产厂商带来机会。国防军工领域技术门槛最高，长期只能购买国外高端数控系统，目前正在实施的国产数控系统在国防军工领域的示范应用项目，有望推动国产数控系统在军工领域的应用。

  瓦森纳协议对出口至中国高端机床限制不减，部分外资企业增加安装定位系统的机床种类，政策端对工业母机及数控系统进口替代格外的重视，有望对国产厂商带来新机遇。